从通胀角度到利率传导角度。昨晚，美国劳工统计局公布美国9月CPI数据：美国9月CPI同比上涨3%，预估为3.1%，前值为2.9%；美国9月CPI环比上涨0.3%，预估为0.4%，前值为0.4%。整体数据低于预期，为10月份进一步降息扫清了道路。如上图所示，根据美联储议息会议的点点，今年年底将有两次降息，每次降息25bp。与此同时，两年期美债利率维持在3.49%左右，与基准利率基本一致。如点阵图所示。目前，市场习惯了一种说法：美联储不想降息，因为担心关于通货膨胀。在这篇文章中，我们将换一个视角，探讨一个新的提议：利率传导至十年期美国国债利率。为什么这个观点被采纳呢？ ？如上图所示，目前，美国国债总额已升至38万亿美元。为缓解债务压力，美国政府希望降低新债发行利率。不过，降低联邦基金利率可能只会降低短期债务发行利率，但不一定会降低长期债务发行利率。它也可能适得其反，导致发行长期债务的利率升高。因此，美联储最关键的就是利率传导问题。如果联邦基金利率下降能够带动美国10年期国债利率相应下降，那就皆大欢喜；另一方面，如果联邦基金利率的下降不能导致美国10年期国债利率的充分下降，那么美联储就不愿意出手。如上图所示，2024年9月，10年期美国国债利率和联邦基金利率均出现大幅反弹。因此，美联储无需担心交付效率。因此，美联储的利率非常激进。不过，美联储利率上调100bp后，10年期美国国债利率。开始高于联邦基金利率。这意味着传导效率显着下降。于是，美联储开始暂停降息。直到今年9月份，美联储才开始降息，而且是谨慎的、“挤牙膏”的。总体而言，从利率传导效率的角度来看，美联储的降息问题非常简单明了：降息过程中，要尽量避免10年期美国国债利率高于有效联邦基金利率；否则，降息的过程就无法控制。那么，要求利率无风险的问题，我们就有了一个新的问题：为什么美国以前不考虑利率传导的问题，而现在却需要呢？ ？这就涉及到主张无风险利率的问题。如果美国主权债务的利率代表了该时期的无风险利率，那么美国就不需要考虑利率传导的问题；反之，如果美国顶级债务的利率不代表该时期的无风险利率，美国就应该考虑利率传导问题。换算最高贷款利率=无风险利率+国家信用利差让我们走向更直观ve 微观场景。例如，一国无息利率为3%，信用资质较差的企业利率为5%，信用资质较好的企业利率为4%。不管是坏公司，还是好公司，每个人都有溢价信用，没有人可以错过利率而不冒着“降息”的风险。今天的美国正面临着身份的尴尬转变。其主权债务已失去无风险利率地位。结果，美国的债务不再特殊，它也无法按照自己的意愿频繁降息。如上图所示，十年期美国国债利率为4.02%，十年期美国国债利率为3.63%。两者之间有40bp的差异。这意味着拥有无风险的利率已经短暂地从美国转移到了中国。换句话说，如果美国人想降低美国10年期利率债券利率，他们必须想办法说服中国降低中国10年期美元债券利率。否则，他必须解决信用溢价问题并恢复无风险利率地位。显然，前者容易，后者困难。如上图所示，目前中国正在继续下调以美元计价的十年期中资债券利率。其主要手段是降低美元对人民币的外汇掉期点。那么，美国是如何失去无风险利率地位的呢？ ？我们在《石油、美元和黄金的深层逻辑》一文中讨论了这个问题。正如上图所示，美国债务的真正基础是石油价格。不幸的是，俄罗斯和乌克兰的战争已经蔓延到银河系。为了维持对俄罗斯经济的打压，美国不得不长期保持低油价，这对美国的债务基础造成了一定程度的损害。程度。然而，在国际金融市场上，谁都看重实力。从实力角度来看，美国债券弱于中国债券。因此，美元10年期中国债券成为关键时期10年的无风险利率。那么，这种变化是否永久拥有无风险利率呢？ ？我认为这只是暂时的。毕竟，石油是现代经济的命脉。只要美国人严格控制全球石油供应秩序，那么美国的债务就会得到强有力的支撑。因此，当俄乌战争结束，美国人重回“油价”牌时，全球定价体系将恢复正常。更准确地计算降息空间，尽管全球定价体系最终会恢复正常，但目前仍需遵循临时体系。换句话说，美国利率的传导效率受到中国美元窝点的制约。提名10年期债券。上图显示的是有效联邦基金利率减去中国十年期美元计价债券利率，我们可以将其称为美联储降息空间。如果该值低于零，则意味着联邦基金利率偏紧，美联储可以降息；反之，如果该值大于零，则意味着以美元计价的十年期债券利率偏紧，美联储无法降息。目前，市场处于一种奇怪的平衡状态。一方面，美联储还有约-50bp的降息空间；另一方面，市场预计美联储将在未来两个月内再降息50bp。结论很多人会认为上述讨论与天罡相悖。中国十年期美元债为何成为该时期无风险利率？ ？只能说明，俄乌战争的影响比我们想象的更为深远。它重塑了不仅是地缘政治，还有全球金融定价体系。当今美国的主要问题根本不是通货膨胀，而是美国巨额债务缺乏有效支撑，这迫使美联储维持高联邦基金利率。这是一个非常无奈的策略，类似于俄乌战争初期俄罗斯央行不得不迅速将俄罗斯主要利率提高到20%。事实上，美国也是俄乌战争的参与者，但参与方式与传统不同。美俄相互消费的主战场是国际原油市场。一方面，美国希望保持低油价；另一方面，美国想要追查和干扰俄罗斯的石油。这场战争持续了三年多，让各国消费陷入困境。他们需要保持较高的政策兴趣利率以维持以当地货币计价的长期债务的吸引力。因此，俄罗斯必须维持高政策利率，美国也必须维持高政策利率，除非双方结束战争、彻底停止战斗。另外，这场战争还引发了一个奇怪的现象。黄金与石油的比率打破了[10, 30]的正常范围，有时会跌至76.4。这是因为，俄乌战争的主战场并不在有形的乌克兰东部地区；相反，它是在看不见的国际原油市场上。打仗的时候，一切都是为了经济。综上，我们梳理出了美联储降息的真正障碍——俄罗斯和乌克兰之间的旷日持久的战争。如果明年春天俄乌战争结束，全球资产价格将发生翻天覆地的变化。
